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RECHTSBEZIEHUNGEN ZWISCHEN INVESTOREN, VENTURE CAPITAL-FONDS UND MANAGEMENTGESELLSCHAFT

publiziert: 
Jahrbuch Unternehmensfinanzierung
Datum: 
1. Januar 2003

Die rechtlichen Überlegungen zu Venture Capital beziehen sich vorwiegend auf das Rechtsverhältnis zwischen dem Venture Capital-Fonds und den Beteiligungsunternehmen. Für Investoren gibt es aber auch bei der Gestaltung der Verträge mit dem Venture Capital-Fonds und der Managementgesellschaft wesentliche Punkte zu beachten.

Venture Capital-Fonds haben verschiedene Rechtsformen. Während insbesondere im angloamerikanischen Bereich Personengesellschaften (Limited Liability Partnerships, vergleichbar unseren Kommanditgesellschaften) üblich sind, wird in Österreich häufig auch die Rechtsform der Aktiengesellschaft gewählt. Dies auch, weil diese unter gewissen Voraussetzungen als sogenannte Mittelstandsfinanzierungsgesellschaft steuerliche Vorteile genießt (die allerdings mit Beschränkungen bei den Veranlagungen, die schwerpunktmäßig in Österreich zu erfolgen haben, einhergehen). Die gewählte Rechtsform ist üblicherweise primär steuerlich motiviert. Dabei kommt es auch darauf an, ob es sich um private oder institutionelle Investoren handelt und wo diese ihren Sitz haben.

Im Bereich der Vertragsgestaltung gibt es aber unabhängig von der Rechtsform und dem anwendbaren Recht zu regelnde Bereiche, auf die im folgenden näher eingegangen werden soll.

INVESTOREN, VC-FONDS, MANAGEMENTGESELLSCHAFT

Häufig ist die Fondsgesellschaft, welche die Beteiligungen hält, von der Managementgesellschaft, die diese Beteiligungen auswählt und nach Erwerb durch die Fondsgesellschaft verwaltet, getrennt. Dies einerseits deshalb, weil Managementgesellschaften oft mehrere Fonds verwalten. Andererseits spielen auch steuerliche Überlegungen eine Rolle.

Die Investoren treten in der Regel nur zum Venture Capital-Fonds (VC-Fonds) über einen Beteiligungsvertrag sowie die Satzung des VC-Fonds in unmittelbare Rechtsbeziehung. Sie haben aber naturgemäß ein Interesse daran, dass auch die Tätigkeit der Managementgesellschaft gewissen Regeln unterworfen wird. Diese sind in einem Managementvertrag (Beratungsvertrag) zwischen der Managementgesellschaft und dem VC-Fonds geregelt.

RECHTSVERHÄLTNIS INVESTOR – VC-FONDS

· Kapitalaufbringung


Im Rechtsverhältnis zwischen Investoren und VC-Fonds geht es natürlich zunächst primär um die Kapitalaufbringung. Der Investor übernimmt dabei die Verpflichtung zur Einzahlung eines bestimmten Betrages. Diese Einlagen werden allerdings in vielen Fällen nicht nur als Eigenkapital geleistet, sondern auch in anderen Formen (nachrangige Darlehen oder Schuldverschreibungen, Genussrechte etc). Dies hängt zunächst mit der leichteren Möglichkeit zur Abschichtung der Investoren zusammen. Weiters spielen natürlich auch hier wieder steuerliche Regelungen eine Rolle, die neben seiner Rechtsform auch vom Sitz des Investors abhängen.

Ein VC-Fonds muss, um agieren zu können und eine entsprechende Risikostreuung durch eine Vielzahl von Beteiligungen zu erreichen, eine bestimmte kritische Masse (Übernahme von Einzahlungsverpflichtungen in bestimmter Höhe) erreichen. Für die Investoren ist es daher wesentlich, dass die Einzahlungsverpflichtung entfällt, wenn diese kritische Masse nicht binnen bestimmter Frist (man spricht hier von einem Initial Closing) erreicht wird. Erst nach diesem Zeitpunkt beginnt der Fonds mit der Investition in Beteiligungsunternehmen. Da natürlich nicht das gesamte Kapital sofort investiert wird, ist es sinnvoll, vorzusehen, dass die Investoren ihre Einzahlung erst nach Abruf durch die Fondsgesellschaft (in Form von Kapitalerhöhungen, Einlagen, Zuschüssen oder nachrangigem Fremdkapital) leisten. Sofern die Einzahlung nicht ohnehin besichert ist, sind auch Sanktionen für den Fall der Nichteinzahlung vorzusehen (Schadenersatz, Verpflichtung zur Abtretung der gehaltenen Anteile etc).

Auch die Kosten des Fonds sollten vorab klar festgelegt werden.

· Veranlagungsrichtlinien

Ein weiterer zu regelnder Bereich betrifft die Ausrichtung und Veranlagungsstrategie des VC-Fonds. Damit der Investor das Risiko und die Ertragschancen seines Investments beurteilen kann, ist es natürlich wesentlich, ob es sich um einen Fonds handelt, der im Seed-Financing Bereich tätig ist, oder es um die Wachstumsfinanzierung etablierterer Unternehmen geht. Daher sollten Veranlagungsrichtlinien festgelegt werden, wie sie etwa bei Investmentfonds bestehen (dort allerdings gesetzlich geregelt und wesentlich detaillierter). Dabei geht es etwa um die Beschränkung auf Länder und Branchen, das Stadium des Einstiegs sowie eine entsprechende Risikostreuung durch Limitierung der Höhe der einzelnen Investments in Beteiligungsunternehmen (zB mit einem bestimmten Prozentsatz des Fondsvermögens). Bei österreichischen Mittelstandsfinanzierungsgesellschaften sind solche Veranlagungsvorschriften zum Teil schon im Gesetz vorgegeben.

Daneben sind auch die entscheidungsbefugten Organe einzurichten. Neben Vorstand und Aufsichtsrat gibt es üblicherweise einen Investmentbeirat, in den auch externe Experten einbezogen werden. In diesem Zusammenhang sind auch die Mitsprache der Investoren (zB deren Vertretung im Aufsichtsrat) und ihre Informations- und Kontrollrechte zu regeln.

· Deinvestment

Ein Kernbereich des Rechtsverhältnisses zwischen Investoren und VC-Fonds ist das Deinvestment. Da VC-Fonds in der Regel nicht börsenotiert sind, kann der Investor erst wieder "aussteigen", wenn der Fonds Beteiligungsunternehmen veräußert oder an die Börse bringt und mit den Erlösen die Investoren (teilweise) abschichtet. Daher ist zunächst ein Zeithorizont vorzusehen, innerhalb dessen die Beteiligungsunternehmen verkauft und der Erlös daraus an die Investoren ausgezahlt werden sollte (zB sieben Jahre). Nachdem natürlich – wie auch die Entwicklung der letzten beiden Jahre zeigt – ein Exit des VC-Fonds bei den Beteiligungsunternehmen nicht jederzeit möglich oder wirtschaftlich vertretbar ist, erscheint es auch sinnvoll, eine entsprechende zusätzliche Frist für die Deinvestmentphase vorzusehen (zB drei Jahre). In dieser Phase dürfen keine neuen Beteiligungen eingegangen werden. Vielmehr sind die bestehenden Beteiligungen zu veräußern. Von den Erlösen aus der Veräußerung von Beteiligungen wird der Anteil der Managementgesellschaft abgezogen (Erfolgshonorar).

Was die Technik der "Ausschüttung" des danach verbleibenden Betrages an die Investoren betrifft, so hängt diese von der gewählten Rechtsform der Beteiligung ab. Bei der Zuführung von nachrangigem Fremdkapital ist diese einfach. Für die Eigenkapitalbeteiligung ist aber unter Umständen eine relativ aufwändige und zeitraubende Liquidation oder Kapitalherabsetzung erforderlich, weil eine entsprechende Information der Gläubiger stattzufinden hat und danach eine Wartefrist (bei der AG zB sechs Monate) einzuhalten ist.

Schließlich ist in diesem Zusammenhang auch zu regeln, was zu geschehen hat, wenn nach Ablauf der vorgesehenen Fristen nicht alle Beteiligungen veräußert werden konnten. Hier verbleiben allerdings letztendlich – sofern sich kein Dritter Erwerber für den Anteil des Investors findet – nur für den Investor eher unerfreuliche Möglichkeiten. Eine Variante besteht darin, dass der Fonds bestehen bleibt und der Investor seine (restlichen) Anteile solange halten muss, bis beim letzten Beteiligungsunternehmen der Exit (wie auch immer) stattgefunden hat. Alternativ dazu könnte der Investor – wie dies zuweilen vorgesehen ist – unmittelbar die Anteile am Beteiligungsunternehmen "ausgeschüttet" erhalten.

Ein weiterer zu regelnder Punkt betrifft die Übertragbarkeit von Anteilen am VC-Fonds. Hier sollte der VC-Fonds die Möglichkeit haben, diese aus wichtigem Grund abzulehnen, wobei insbesondere an einen Verkauf an Konkurrenzfonds oder eine nicht gleichwertige Bonität des Erwerbers zu denken ist. Natürlich hat der Investor dabei alle seine Pflichten auf seinen Nachfolger zu überbinden. Eine Verpfändung sollte nur mit Zustimmung des Fonds zulässig sein, da es auf diesem Umweg natürlich auch zu einem Gesellschafterwechsel kommen kann.

RECHTSVERHÄLTNIS VC-FONDS – MANAGEMENTGESELLSCHAFT

Wie erwähnt besteht üblicherweise keine direkte Rechtsbeziehung des Investors zur Managementgesellschaft. Dennoch sind für die Investoren die Vereinbarungen des VC-Fonds mit der Managementgesellschaft von wesentlicher Bedeutung. Sofern der VC-Fonds die Managementaufgaben selbst wahrnimmt, sind die nachfolgenden Punkte in der Satzung bzw im Beteiligungsvertrag mit den Investoren zu regeln.

· Aufgaben der Managementgesellschaft

Aufgabe der Managementgesellschaft ist die Identifizierung und Vermittlung von geeigneten Beteiligungsunternehmen. Nach Erwerb übernimmt sie die Verwaltung der Beteiligungen, also die laufende Überwachung der Einhaltung des Business-Plans und die Ausübung der Gesellschafterrechte. Die Investitionsentscheidungen treffen letztendlich die Gremien des VC-Fonds nach einem entsprechenden Vorschlag der Managementgesellschaft und des Investmentbeirats. Hier ist es wichtig, dass die Managementgesellschaft nach der mit ihr getroffenen Vereinbarung die Veranlagungsrichtlinien des VC-Fonds zu beachten hat.

· Honorarvereinbarung

Das Honorar der Managementgesellschaft besteht aus einem fixen und einem variablen Bestandteil. Der fixe Bestandteil orientiert sich in der Regel am zur Verfügung stehenden Fondsvermögen (es wäre zwar auch an ein Abstellen auf die investierten Mittel zu denken, doch ist dies möglicherweise ein gefährlicher Anreiz zu überstürzten Investitionen). Der erfolgsabhängige Teil besteht in der Regel aus einem bestimmten Prozentsatz des über eine vereinbarte Mindestrendite für die Investoren hinaus erzielten Ergebnisses. Wichtig ist es auch, zu regeln, welche Kosten durch das Honorar abgedeckt sind (zu denken ist hier insbesondere an die Kosten externer Berater sowie Reisekosten).

· Konkurrenzregeln

Ist die Managementgesellschaft für mehrere VC-Fonds tätig, stellt sich auch die Frage nach Konkurrenzregeln. Schließlich ist es für die Investoren wesentlich, dass die besten Beteiligungsunternehmen in dem Fonds landen, in den sie investieren. Daher ist es aus Sicht der Investoren und des VC-Fonds zu empfehlen, eine Tätigkeit der Managementgesellschaft für konkurrenzierende Fonds zumindest insoweit auszuschließen, als diese den gleichen Veranlagungsschwerpunkt haben (also zB in die gleichen Branchen und geografischen Bereiche investieren). Weiters ist in diesem Zusammenhang auch zu regeln, dass die Managementgesellschaft selbst nur mit Zustimmung des VC-Fonds in dessen Beteiligungsunternehmen investieren darf. Dies sollte grundsätzlich auch (schon zur Vermeidung von Umgehungen) für Unternehmen gelten, bei denen eine Beteiligung von der Managementgesellschaft geprüft, aber abgelehnt wurde (Broken Deals). Auch sollte die Managementgesellschaft zur Offenlegung von Interessenkonflikten verpflichtet sein. Zu denken wäre etwa an den Fall, dass die Managementgesellschaft an einem Unternehmen beteiligt ist, das in Konkurrenz zu einem Beteiligungsunternehmen steht, in das der VC-Fonds investiert hat.

· Sonstiger Regelungsbedarf

Im Managementvertrag sind auch Berichtspflichten der Managementgesellschaft über den Stand der Bemühungen um neue Beteiligungsunternehmen sowie die Verwaltung der bestehenden Beteiligungsunternehmen vorzusehen.

Schließlich ist natürlich auch die Vertragsdauer und die Möglichkeit zur Kündigung zu regeln. Es sollte sichergestellt werden, dass die Managementgesellschaft für die Dauer, auf die der Fonds ausgelegt ist, zur Verfügung steht. Andererseits liegt es im Interesse der Investoren, dass zumindest bei Vorliegen wichtiger Gründe (wozu auch Erfolglosigkeit zählen wird) ein Austausch der Managementgesellschaft möglich ist. Allerdings ist eine Beendigung der Vertragsbeziehung aufgrund der erfolgsorientierten Bezahlung und der meist engen Zusammenarbeit zwischen Managementgesellschaft und Beteiligungsunternehmen nicht ganz einfach.

Wie auch bei der Rechtsbeziehung zwischen VC-Fonds und Beteiligungsunternehmen handelt es sich beim Investment in einen VC-Fonds für den Investor somit um eine mittel- bis langfristige Bindung. Neben der Auswahl der richtigen Partner kommt daher der Vertragsgestaltung besondere Bedeutung zu.

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